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彼时今日：伯利教授与不可预测的股东
本文见《比较》2012年第4期
詹尼弗·希尔
　　如果“条条大路通罗马”，那么所有公司法的理论都源自阿道夫·伯利(Adolf
A.Berle,Jr.)，当然，要理解他的学术思想不能脱离其所处的历史时期。毋庸置疑，伯利教授与经济学家加德纳·米恩斯(Gardiner
Means)合著的《现代公司与私有财产》①，在1932年出版时就具有划时代意义，其跨学科性超越了那个时代②。正如当时的评论家所称：“这本著作震惊了当世”。③对伯利教授著作影响力的溢美之词并不过分。1984年，即《现代公司与私有产权》出版的50多年后，罗伯塔·罗曼诺（Roberta
Romano,1984）基于该著作“重构公共话语”的影响力，断言该书是公司法领域的最佳原创学术著作④。她认为，该著作是所有公司法争论的出发点。⑤伯利教授的其他研究也被认为有着类似的影响。他和梅里克·多德（E.Merrick
Dodd）教授关于董事责任性质的著名辩论为20世纪30年代以后大多数主要的公司理论奠定了基础。理查德·巴克斯鲍姆（Richard
Buxbaum,1984）就提出对伯利教授“企业法”（enterprise law）公式化表述⑥的现代解读，以解构公司、公司股东和社会之间的复杂关系。（①ADOLF A.BERLE,JR.& GARDINER C.MEANS，THE MODERN CORPORATION
AND PRIVATE PROPERTY (1932).②Robert Hessen，The Modern Corporation and Private
Property：A Reappraisal，26 J.L.& ECON.273，274 (1983).③Stuart Chase，Ticker
Tapeworms，THE NEW REPUBLIC，Jan.25，1933，at 299 (cited in Hessen，supra note 2，at
273).④Roberta Romano，Metapolitics and Corporate Law Reform，36 STAN.L.REV.923
(1984).⑤同上，好像自从1984年以来这一看法并没有发生太大变化。比如，参见Herbert Hovenkamp，Neoclassicism and the
Separation of Ownership and Control，4 VA.L.& BUS.REV.373
(2009)。⑥这一概念来自于伯利教授1947年一篇关于公司法关联企业问题的论文。See Adolf A.Berle，Jr.，The Theory of
Enterprise Entity，47 COLUM.L.REV.343 (1947)。）
　　股东、股东与管理者之间的关系是伯利教授研究的核心。本文的目的在于比较股东的传统描述和现代范畴。前者脱胎于《现代公司与私有财产》和“伯利与多德之争”①；后者则为应对从“安然事件”到当前“全球金融危机”等金融灾难的一些应对性国际监管措施提供依据。如文中所述，金融危机时期的理论和实践发展已经敦促我们对伯利教授著作中的股东和现代公司中股东角色的传统观点进行重新思考。（①即围绕“公司管理者是谁的受托人”为主题，时任哥伦比亚大学法学院教授的伯利于
1931年发表了一篇名为《作为信托权力的公司权力》的文章，讨论了如何通过对公司管理者的约束而保障公司股东以资本追求利益的目标。文章认为：股东的利益应该被绝对地保障，“公司管理者只能作为公司股东的受托人，其权力应本着股东是公司的唯一受益人之原理而创设和拥有”，它优于公司中其他“潜在利益相关者”的利益；而时下公司股东对公司管理者的权力越来越难以有效地控制，因此有必要对管理者的权力进行一定的限制。伯利教授推崇古典自由主义，对股东营利目标唯一性极力肯定，并且认为一切与此无关的行动都应该被法律法规所限制。之后，哈佛大学法学院教授梅里克·多德在《董事应该为谁承担义务》一文中首先对伯利的部分观点表示认同，他认为防止公司管理者中饱私囊，有必要对公司管理者的权力加以限制。但是多德在此基础上进行了更加深入的分析，认为公司管理者不仅仅是公司股东的唯一受托人，营利公司的目的也非完全是赚取利润。多德教授考察了公司制度的历史沿革和社会法律观念的逐渐变化，看到了近年来公司给社会带来的影响，认为公司管理者也应该同时是社会利益相关者的受托人，不应仅关注股东的唯一利益。伯利与多德之争被认为是公司社会责任理论的重大转折点之一。）
一、伯利教授理论中的股东概念
　　1.《现代公司与私有财产》
　　古希腊诗人埃斯库洛斯说①，“狐狸多才多艺，刺猬只会一样看家本领”。②表面上看，伯利和米恩斯的著作《现代公司与私有财产》是对私有财产法律思想的典型例证。通过强调所有权和控制权的分离，他们阐述了一个非常广博的理论体系。通过这一新的理论棱镜，思想之光得以衍射，未来的理论范式得以生成、发展和演变。然而，人们对于“所有权和控制权分离”这一话语过于熟悉，却掩盖了著作文本整体所传递的双重性、微妙性和根本性。③在《现代公司与私有财产》和伯利教授1967年为该著作修订版所作的序言④中，读者会发现其中充满了令人震惊的语句：公司董事会的权力过分集中堪比中世纪教会⑤，将公司的领导者描述为“资本独裁者”⑥，有关社会伦理的哲学讨论⑦，和对于公司法未来发展的敏锐预测⑧。这些论述中的许多观点为当代公司法理论及其发展奠定了基础；比如，关于股东“放弃权力以使公司以他们的利益为唯一经营目的”的表述⑨，可以认为与现代的团队生产理论⑩相符。伯利和米恩斯曾得出的“美国政府是几乎每个重要企业的投资者”①①之先知洞见，正成为当前有关金融产业部门政府监管之争中一个日益重要的观点①②。伯利教授给予重点关注的财富分配问题①③，从现代工业经济开创的镀金时代起，一直到今天都具有重大的理论和实践意义①④。（①Isaiah Berlin的复述，见 ISAIAH BERLIN，THE HEDGEHOG AND THE FOX：AN
ESSAY ON TOLSTOY?S VIEW OF HISTORY (1953)。②同上。③See，e.g.，Dalia Tsuk，From
Pluralism to Individualism：Berle and Means and 20th-Century American Legal
Thought，30 LAW & SOC.INQUIRY 179，180 (2005) (noting that this message has
obscured the fact that the issue of corporate power was a major theme in The
Modern Corporation and Private
Property).④在序言中，伯利教授陈述了对《现代公司与私有财产》1932年第一版予以修订的两个原因：一是法律和经济理论的发展；二是包括成立“证券交易委员会”的法律在内的美国政府政策和措施的改变。在修订版中增加了伯利教授对于第一版中公司某些发展情况预测的再考察，以及米恩斯博士所作的一个基于1968年公司集中情况和以前类似情形予以比较的综述。可参见甘华鸣、罗锐韧和蔡如海等译《现代公司与私有财产》，商务印书馆2005年版，第17~42页。⑤ADOLF
A.BERLE,JR.& GARDINER C.MEANS，THE MODERN CORPORATION AND PRIVATE PROPERTY
(1932)，at 309.⑥同上，第306~307页。⑦同上，第XXXV页。⑧比如，Martin
Lipton称伯利教授预测了“资本主义的第三阶段”，届时大公司的实际控制权将掌握在专业投资者手中。参见Martin Lipton，Takeover Bids
in the Target?s Boardroom，35 BUS.LAW.101，114 n.45 (1979)。⑨ADOLF A.BERLE,JR.&
GARDINER C.MEANS，THE MODERN CORPORATION AND PRIVATE PROPERTY (1932)，at
312.⑩“团队生产理论”，由美国经济学家阿尔奇安和德姆塞茨（1972）等人提出。企业的实质是团队生产，生产团队之所以演变为企业，是因为团队生产带来的生产高效率产生了激励需求与产出难以计量这一对矛盾，企业的特征不是拥有优于市场的权威权力，而是企业对要素生产率和报酬的计量能力以及对内部机会主义的监督能力优于市场，能节约更多交易成本。后来的经济学家布莱尔等（1999）发展了阿尔奇安和德姆塞茨的理论，提出公司多元化利益导向的股东所存在的团队生产问题，可以通过引入一个“阶级结构”（mediating
hierarchy）予以解决。所有的成员都会将一些权力放弃并转给公司，在公司内，对团队资产的控制有阶级架构予以行使，最高的位阶是董事会，它几乎拥有绝对的资产使用权威，并在法律的保护下独立于个别团队成员之外。①①BERLE
& MEANS,at xxviii.①②参见Lucian A.Bebchuk & Holger Spamann，Regulating
Bankers’ Pay，98 GEO.L.J.247 (2010)。在英国，
沃尔克规则同样引起了这些问题，需提请注意的是，纳税人约为银行系统提供了1.3万亿英镑的资金。See SIR DAVID WALKER，WALKER
REVIEW：A REVIEW OF CORPORATE GOVERNANCE IN UK BANKS AND OTHER FINANCIAL INDUSTRY
ENTITIES 7.1 (2009).①③See BERLE & MEANS，at xxxv-xxxvi.①④See，e.g.，EMMANUEL
SAEZ，STRIKING IT RICHER：THE EVOLUTION OF TOP INCOMES IN THE UNITED STATES
(UPDATE WITH 2007 ESTIMATES) 2 (2009)
（需要注意的是，近几十年来，美国财富集聚程度剧增，且于2007年达到顶峰，堪与大萧条之前的1928年比肩）。）
　　《现代公司与私有财产》在当时提出了一个新的股东概念。这一概念与财产性质的根本性变迁密切相关：公司法人开始成为集合化资本的合法所有者，并对其拥有完整的决策权，而非股东。股东正在成为事实上的一无所有者或被动性财产持有人，①他们日益脱离财产的主动经营。这种私有财产权的模式揭示了“所有者不经营，经营者无所有权”
这一商业世界的现实②。《现代公司与私有财产》有很多关于股东权力限制的论述。具体而言，股东不能要求获得经营权，更不能抱有幻想认为这种要求能够实现③。依照伯利和米恩斯的论述，“毫无疑问，股东的个人利益应服从作为控制集团的管理者的意志”④。通过引用帮助实施共同决策制的德国实业家瓦尔特·拉特瑙（Walther
Rathenau）⑤的话，伯利和米恩斯陈述道：“所有权已经被多重人格化。”（①BERLE & MEANS，at
xxxiv.②同上，第xxii页。③同上，第244页。④同上。⑤德国犹太实业家、作家、政治家、魏玛共和国外长。他还曾任德国民主党领袖、德国通用电气总公司经理、董事。——译者注）
　　对伯利和米恩斯而言，股东不可能在这个变迁后的机制中参与公司治理①，选举权也被他们视为越来越无关紧要的事项②。此后，股东大会也被伯利教授喻为“像古代毫无意义的宗教仪式，就像上议院举着礼节性权杖的重大典礼”，在公司治理中无需被加以考虑③。因此，在《现代公司与私有财产》中，伯利和米恩斯是在探求替代性的法律机制以保护股东利益和控制经营权④。（①在伯利和米恩斯的著作出版大约50年后，研究契约理论的学者认为，股东参与并非不可能，而是没有必要，也不受欢迎。参见Henry
N.Butler，The Contractual Theory of the Corporation，11 GEO.MASON L.REV.，Summer
1989，at 99; Frank H.Easterbrook & Daniel R.Fischel，Voting in Corporate
Law，26 J.L.& ECON.395(1983).②BERLE & MEANS，at xxxii.③ADOLF
A.BERLE,ECONOMIC POWER AND THE FREE SOCIETY(1957),noted in Blasius
Industries，Inc.v.Atlas Corp.,564 A.2d 651，659 n.1 (Del.Ch.1988) (quoting
R.FRANKLIN BALOTTI ET AL.，MEETINGS OF SHAREHOLDERS 2 (1987)).④See，e.g.，BERLE
& MEANS，at 247.）
　　2.伯利与多德之争
　　经营权和股东权益保护①的问题同样也是伯利和多德教授争议的核心②。这次争论主要用的概念是信托关系③。至于“公司的管理者是谁的受托人”这一著名问题，伯利和多德教授的结论迥然不同④。他们对于经营权问题是否应成为公司法上的难题和该问题的相应解决途径，也意见相左⑤。多德教授建议赋予董事会宽泛的裁量权，考虑其他的利益相关者，如雇员、债权人和客户等的利益；而伯利教授则主张严格的“最低董事责任”⑥，以保证股东利益的首要性。显然，伯利教授倡导的理论模式目的就在于限制经营控制权。（①同上，第310页。②See A.A.Berle，Jr.，Corporate Powers as Powers in
Trust，44 HARV.L.REV. (1931); E.Merrick Dodd，Jr.，For Whom Are Corporate
Managers Trustees?，45 HARV.L.REV. (1932); Adolf A.Berle，Jr.，For Whom
Corporate Managers Are Trustees：A Note，45 HARV.L.REV.). See also
William W.Bratton & Michael L.Wachter，Shareholder Primacy?s Corporatist
Origins：Adolf Berle and the Modern Corporation，34 J.CORP.L.99，124
(2008)（认为伯利和多德之争是“不同版本社团主义的碰撞”）。③《现代公司与私人财产》第二版本的第七章同样讨论了信托概念。④伯利教授将股东定为信托受益人，而多德教授认为应该给予董事会更大的裁量权来考虑公司的其他利益相关者，如雇员、债权人和消费者。伯利和多德教授在这一问题上的分歧反映了他们对公司性质这一根本看法的不同。参见Jennifer
Hill，At the Frontiers of Labour Law and Corporate Law：Enterprise
Bargaining，Corporations and Employees，23 FED.L.REV.204，210-11
(1995)。但伯利和多德的分界线并不清晰，因为后来这两人互换了彼此的立场。参见 Joseph L.Weiner,The Berle-Dodd Dialogue
on the Concept of the Corporation，64 COLUM.L.REV. (1964); Bratton &
Wachter，supra note 32，at 103-04，132-34。⑤Bratton & Wachter，at 127.⑥See
Gunther Teubner，Corporate Fiduciary Duties and Their Beneficiaries：A Functional
Approach to the Legal Institutionalization of Corporate Responsibility,in
CORPORATE GOVERNANCE AND DIRECTORS’ LIABILITIES：LEGAL，ECONOMIC AND SOCIOLOGICAL
ANALYSES ON CORPORATE SOCIAL RESPONSIBILITY 149 (Klaus J.Hopt & Gunther
Teubner eds.，1984).）
　　伯利教授所主张的“最低董事责任”①的意义，既在于其选择了信托关系这一法律概念来恰当地界定股东和董事之间的关系，也在于将股东视作信托关系中的信托受益人或受益人②。除信托之外，代理是另一种可供选择的法律关系。就对官僚体系予以合法化控制的努力而言③，尽管有学者认为代理和信托这两种制度功能等同，但是在受托人与受益人之间、委托人和代理人之间的权力制衡上，代理法律关系和信托法律关系具有根本性的差别。真实代理的一个重要特征就是代理人一直处于委托人的控制之下④；信托则非如此。因此，伯利教授所主张的董事和股东之间属于信托法律关系的观点更接近事实，具有启示性。此外，这一观点也喻示新经济秩序下的股东已变得一无所有、被动和脆弱，只能通过司法强制限制受托人的责任来实现对其经营控制权的限制⑤。（①同上。②See Jennifer Hill，Visions and Revisions of the
Shareholder，48 P.L.39，44-47 (2000).③See,e.g.，Gerald E.Frug,The Ideology
of Bureaucracy in American Law，97 HARV.L.REV. (1984).④See Lynne
L.Dallas，Two Models of Corporate Governance：Beyond Berle and Means，22
U.MICH.J.L.REFORM 19，34-35 n.42 (1988); Arthur Pinto，Corporate
Governance：Monitoring the Board of Directors in American Corporations，46
P.L.317，324，327 (1998).⑤See A.I.Ogus，The Trust as Governance
Structure，36 U.TORONTO L.J.186，194
(1986).然而，由于执行责任的困难，事实上这对股东并没有太大的帮助。）
二、金融危机时期股东角色的重估
　　在公司法的不同时期，对于股东在公司里的角色功能有着各种不同的概念描述。除了伯利教授所勾勒的“股东作为信托受益人”以外，其他有关“股东”的表述还包括：所有者/委托人、旁观者①、政治实体的参与者②、投资者③和守门人④等等。股东权益的地位和股东参与权的水平在上述不同的概念下迥然各异。伯利教授“股东作为信托受益人”的描述提高了股东权益的地位，但股东的参与权则被弱化。公司治理和金融的发展再一次促使人们对股东在公司里的角色功能，即股东权益的地位和股东参与权的水平这两个方面进行重新评估。（①See，e.g.，Richard M.Buxbaum，The Internal Division of Powers in
Corporate Governance，73 CAL.L.REV. (1985).②See,e.g.，STEPHEN
BOTTOMLEY，THE CONSTITUTIONAL CORPORATION：RETHINKING CORPORATE GOVERNANCE(2007);
Edward S.Mason,Introduction,in THE CORPORATION IN MODERN SOCIETY 1,6-7(Edward
S.Mason ed.，1960); GARETH MORGAN，IMAGES OF ORGANIZATION 149 (1986); Earl
Latham,The Body Politic of the Corporation,in THE CORPORATION IN MODERN SOCIETY
218 (E.S.Mason ed.，1960); Kingman Brewster，Jr.The Cor-poration and Economic
Federalism,in THE CORPORATION IN MODERN SOCIETY 72 (E.S.Mason
ed.，1960).③See，e.g.，Henry G.Manne，Our Two Corporation Systems：Law and
Economics，53 VA.L.REV.259，260-61 (1967).④有关股东各种角色的讨论，参见Jennifer Hill，Visions and
Revisions of the Shareholder，48 P.L.39 (2000)。）
　　20世纪90年代，机构投资者①的广泛兴起为公司股东可能扮演的新角色开辟了道路。机构投资者日益扩大的影响力提高了大股东参与公司治理的可能性和投资者积极治理主义（investor
activism）②。有评论家对机构投资者的兴起表示支持，认为这预示着一个新时代的来临：股东将成为经营者全方位的合伙人，历史上所有权和控制权分离将一去不复返③。其他人则认为此前景堪忧④，认为此种权力共享机制存在着深层次的利益冲突⑤或可能会侵害经营权⑥。最近的研究则表明，机构投资者的作用更像是金融交易者，而非所有者或者共同经营者⑦。（①See,e.g.，Bernard S.Black,Shareholder Passivity Reexamined，89
MICH.L.REV.520 (1990); Mark J.Roe，A Political Theory of American Corporate
Finance，91 COLUM.L.REV.10 (1991); Edward B.Rock，The Logic and (Uncertain)
Significance of Institutional Shareholder Activism，79 GEO.L.J.445
(1991).②See，e.g.，Stuart Gillan，& Laura Starks，The Evolution of Shareholder
Activism in the Unit-ed States，19 J.APPLIED CORP.FIN.55 (2007); Marco Becht et
al.，Returns to Shareholder Activism：Evidence from a Clinical Study of the Hermes
UK Focus Fund，22 REV.FIN.STUD.); Bernard S.Black，& John
C.Coffee，Jr.，Hail Brittania?：Institutional Investor Behavior Under Limited
Regulation，92 MICH.L.REV.).③See，e.g.，John Pound，The Rise of the
Political Model of Corporate Governance and Cor-porate Control，68
N.Y.U.L.REV.); John Pound，The Promise of the Governed Corpo-ration，73
HARV.BUS.REV.89 (1995).④See，e.g.，Jill E.Fisch，Relationship Investing：Will It
Happen?Will It Work?，55 OHIO ST.L.J.); Thomas A.Smith，Institutions and
Entrepreneurs in American Corporate Finance，85 CAL.L.REV.1
(1997).⑤See，e.g.，Edward B.Rock，Controlling the Dark Side of Relational
Investing，15 CARDOZO L.REV.987 (1994); Fisch,supra note 49，at ; Deborah
A.DeMott，Agency Principles and Large Block Shareholders，19 CARDOZO L.REV.321
(1997); Roberta Romano，Public Pension Fund Activism in Corporate Governance
Reconsidered，93 COLUM.L.REV.795 (1993).⑥See Alfred F.Conard,Beyond
Managerialism：Investor Capitalism?，22 U.MICH.J.L.REFORM 117，119 (1988).See
also，Edward B.Rock，America?s Shifting Fascination with Compar-ative Corporate
Governance，74 WASH U.L.Q.367，377 (1996)
（需要提起注意的是，机构投资者的管理者们所受的市场和治理限制没有公司经营者那么多）。⑦See,e.g.，John Hendry et al.，Owners or
Traders? Conceptions of Institutional Investors and Their Relationship with
Corporate Managers，59 HUM.REL.).）
　　另一个冲击股东传统概念的当代发展涉及最近的公司和财务丑闻。在新世纪伊始，包括美国安然和世通在内的跨国公司丑闻提出了两个与股东相关的问题。第一个问题与股东在这些丑闻中所扮演的角色有关。以往的公司理论为股东的“旁观者”①身份深表遗憾，致使投资者往往认为股东不仅仅是被动和脆弱的，而且常常也是无辜的②。与之相左的一个著名论断来自大法官路易斯·布兰代斯（Louis
D.Brandeis）。他曾经陈述道：“股东无辜……没这回事。”③“安然、世通丑闻”和全球金融危机等事件之后，布兰代斯法官的观点赢得了相当广泛的认同④。尽管一些付诸实施的改革措施是以“股东成了公司灾难的受害者”这一论断作为基本出发点⑤，但是越来越多的学者对此持有异议。他们注意到很多股东只重视短期利益⑥，认为这些股东不仅不是受害者，反而是公司事业的威胁⑦，特别是在保护主义日益抬头的跨国背景下，这种情况更是显而易见⑧。（①Richard M.Buxbaum，The Internal Division of Powers in Corporate
Governance，73 CAL.L.REV. (1985).②See generally，Jennifer Hill，Visions
and Revisions of the Shareholder，48 P.L.39，50-51 (2000); Lawrence
E.Mitchell，The “Innocent Shareholder”：An Essay on Compensation and Deterrence in
Securities Class-Action Lawsuits，2009 WIS.L.REV.243
(2009).③布兰代斯法官继续说道，就算股东“事实上真的无辜，社会也不这么认为，因为股东从公司系统获得收益，他有责任有义务监督代表他们执行决策的管理者，使决策符合公共福利”。参见See
generally，Jennifer Hill，Visions and Revisions of the Shareholder，48
P.L.39，50-51 (2000); Lawrence E.Mitchell，The “Innocent Shareholder”：An
Essay on Compensation and Deterrence in Securities Class-Action Lawsuits，2009
WIS.L.REV.243 (2009).④See，e.g.，Lawrence Mitchell,Protect Industry from Predatory
Speculators，FIN.TIMES，July 9，2009，at 9.⑤为这次金融危机中政府救助提供资金的纳税人同样被视为受害者。参见William
W.Bratton & Michael L.Wachter，The Case Against Shareholder Empowerment，158
U.PA.L.REV.653 (2010); SIR DAVID WALKER，supra note 19，at 90.⑥See，e.g.，Roberta
S.Karmel，Should a Duty to the Corporation be Imposed on Institutional
Shareholders?，60 BUS.LAW.1，4-9
(2004)（认为机构投资者应该为不完善的金融分析和过度追求股东至上负部分责任，因为这助长了盈利的人为操纵和过高的高管薪酬）；Vice Chancellor
Leo E.Strine，Jr.，Toward a True Corporate Republic：A Traditionalist Response to
Bebchuk?s Solution for Improving Corporate America，119
HARV.L.REV.，76
(2006)（认为，从传统公司法学家的角度看，共同基金和养老金的季度利润加剧了前安然气氛，并注意到，机构投资者并没有觉察出像安然这种公司出现的各种问题）。See
also William W.Bratton，Enron and the Dark Side of Shareholder Value，76
TUL.L.REV. (2002)（考虑了与追求股东价值最大化商业模式相关的短视主义）; Antoine
Rebérioux，Shareholder Primacy and Managerial Accountability 2-3，18-24
(Comparative Research in Law and Political Economy Working Paper
No.1/),available at http：///abstract=961290
（认为股东至上范式而非守门人失败，是导致公司丑闻的主要推动力）； Patrick Bolton，José A.Scheinkman & Wei
Xiong，Executive Compensation and Short-Termist Behavior in Speculative
Markets，73 REV.ECON.STUD.577 (2006) （重新解释了泡沫市场的薪酬动向）。Cf.George W.Dent，Jr.,The
Essential Unity of Shareholders and the Myth of Investor Short-Termism，35
DEL.J.CORP.L.97，100 (2010)（认为为什么大多数投资者都是短视的仍然是个未解之谜）。⑦See generally Vice
Chancellor Strine，supra note 58，at
1764.⑧比如，2008年1月，日本经济产业省副大臣高尾北太称股东是“变化无常且不负责任的”，不过他马上又补充说：“他们只负有限的责任，但是却贪婪地要求极高的利润分成。”这席言论是在美国投资基金Steel
Partners极度施压，反对日本啤酒公司Sapporo的经营管理的背景下作出的。参见 Samurai v.Shareholders—Activist
Investors in Japan，THE
ECONOMIST，Feb.16，2008，第386页。同样，在德国，在2005年被罢免德国证交会主席职位后，Werner
Seifert称股东为“成群的蝗虫”。参见Peter Gumbel，The Day of the Locusts，TIME，May 15,2005; Mark
Lander & Heather Timmons，Poison Ink Aimed at
‘Locusts’，N.Y.TIMES，Mar.31，2006，at C8.）
　　传统公司法所关注的焦点随着上述发展出现了有趣的转移。尽管自伯利教授以来公司法的一个关键目的就是保护股东①；然而，许多当代美国公司法理论的一个关键主题则是研究如何保护公司免受公司股东之害②以及保护股东免受具有不同利益的股东之害的必要性③。与伯利教授建议通过使董事承担受托人义务以规制经营权相对应，近来有学者主张，公司法应规定积极股东（activist
shareholders）④承担受托人责任，以促进更优的职责划分和提高可问责性。（①这一范式支撑和解释了Cary教授著名的反经理主义拥护者（anti-managerialist lament）。See
William L.Cary，Federalism and Corporate Law：Ref-lections Upon Delaware，83
YALEL.J.663，666
(1974)。随后契约理论学者对反经理主义拥护者的批评并没有反对公司法保护股东的重要性，但他们不同意说公司法给股东提供的保护不够。See，e.g.，Gregory
A.Mark，Some Observations on Writing the Legal History of the Corpora-tion in the
Age of Theory,in PROGRESSIVECORPORATELAW 67，71(Lawrence E.Mitchell
ed.，1996)（认为，根据契约主义者的理论，假定股东会滥用权力根本就是无中生有）。有关相关批评的进一步讨论，参见 Jennifer
G.Hill，Visions and Revi-sions of the Shareholder，48 P.L.39，57-59
(2000)。②Stephen M.Bainbridge，Director Primacy and Shareholder Disempowerment，119
HARV.L.REV.，); Martin Lipton & William Savitt，The Many
Myths of Lucian Beb-chuk，93 VA.L.REV.733，734，748-49 (2007); Iman Anabtawi，Some
Skepticism About Increasing Shareholder Power，53 UCLA L.REV.561，598 (2006); Vice
Chancellor Leo E.Strine，Jr.，Toward a True Corporate Republic：A Traditionalist
Response to Bebchuk?s Solution for Improving Corpo-rate America，119
HARV.L.REV. (2006).③See generallyJennifer G.Hill,The Rising Tension
Between Shareholder and Director Power in the Common Law
World，CORP.GOV.(forthcoming 2010).See also Iman Anabtawi，Some Skepticism About
Increasing Shareholder Power，53 UCLA L.REV.561，564-65，578ff (2006); Vice
Chancellor Leo E.Strine，Jr.,Toward a True Corporate Republic：A Traditionalist
Response to Bebchuk?s Solution for Improving Corporate America，119
HARV.L.REV.-66 (2006); Martin Lipton & William Savitt，The Many
Myths of Lucian Bebchuk，93 VA.L.REV.733，756-57 (2007).Cf.George W.Dent，The
Essential Unity of Shareholders and the Myth of Investor Short-Termism，35
DEL.J.CORP.L.97 (2010)
（认为对美国对股东权力的反对，包括不同的股东拥有相互冲突的目标，都被夸大了或者根本就是错误的）。④See,e.g.，Iman Anabtawi，&
Lynn Stout，Fiduciary Duties for Activist Shareholders，60 STAN.L.REV.，1255
(2008); John Plender，Shareholder Activism Raises Questions of
Responsibility，FIN.TIMES，Feb.27，2008，at 26.）
　　财务丑闻和金融危机所带来的第二个反思是：股东控制权的缺失与上述事件之间是否存在因果关系。有学者强烈反对有此类联系的存在。斯图亚特教授（Stuat，2007）坦言：“安然的垮台与股东控制权的缺失毫无关联。”①班布里奇教授（Bainbridge，2009）也否认是所有权与控制权的分离导致了全球金融危机。②两位教授和其他学者断言，重新给股东赋权并不能避免将来危机的再次发生，甚至可能引发新的危机。③（①Lynn A.Stout，The Mythical Benefits of Shareholder Control，93
VA.L.REV.789，808 (2007).②See Stephen M.Bainbridge，Shareholder Activism in the
Obama Era，20 (UCLA School of Law，Law-Econ Research Paper
No.09-14，2009),available at http：///sol3/
papers.cfm?abstract_id=1437791.③See，e.g.，Bratton &
Wachter.）
三、金融危机的监管应对机制下股东保护和股东参与的比较法研究
　　安然、世通和其他跨国公司丑闻的发生致使美国、英国和澳大利亚等普通法系国家进行了一系列相应的改革①。尽管这些改革处理的是相似的公司合法性问题，然而由于各国内部的问题和政治压力的不同②，这些改革的关注点和结构都有很大的不同③。虽然有美国学者声称股东控制权的缺失并非导致公司丑闻的原因，许多改革和改革建议仍采纳了相反的理论假设。在对待股东的态度和监管方法上，多个普通法系国家的改革措施显现出有趣的差异性。（①See generally，Jennifer G.Hill，Regulatory Responses to Global
Corporate Scandals，23 WIS.INT’L L.J.367 (2005).②See Larry E.Ribstein，Market
vs.Regulatory Responses to Corporate Fraud：A Critique of the Sarbanes-Oxley Act
of 2002，28 J.CORP.L.1 (2002); Jennifer G.Hill，Regulatory Responses to Global
Corporate Scandals，23 WIS.INT’L L.J.367 (2005); Eilis Ferran，Company Law Reform
in the UK：A Progress Report 25 (ECGI Working Paper No.27/),available at
http：///abstract=644203.③See Jennifer G.Hill，Evolving ‘Rules of the
Game’ in Corporate Governance Reform,in PRIVATEEQUITY,CORPORATE GOVERNANCE AND
THE DYNAMICS OF CAPITAL MARKET REGULATION 29 (Justin O’Brien
ed.，2007).）
　　由于存在着法律遵从和执法强度上不可避免的差异，不同国家的改革虽基于相似的动机，但长期效果不可能一致①。监管是一个包括被监管对象战略对策②和政治回应的动态过程③。2002年《萨班斯—奥克斯法》的强化监管自会激发商界的相反回应④，如2006年资本市场监管委员会（即“保尔森委员会”）强调保护股东免受过度监管之害的做法，就例证了商界对监管的强烈抵制⑤。然而，今天我们又面临着与之相反的态势。由于全球信贷危机的发生和“麦道夫骗局”的丑闻⑥，放松监管的改革议程已不再具有政治上的可行性⑦；要求证券交易委员会“更亲切、更温和”的时代已经终结⑧，至少在有些时候是如此⑨。正如科菲教授所说：“如果此次信贷危机喻示了什么，那肯定就是：监管不足也是有成本的。”⑩（①See，e.g.，Donald C.Langevoort，The Social Construction of
Sarbanes-Oxley，105 MICH.L.REV.)
（认为源自法律遵从和执法力度的动机和长期效果之间的差异，与2002年颁布的《萨班斯—奥克斯法案》有关）。有关执法的重要性，参见John
C.Coffee，Jr.，Law and the Market：The Impact of Enforcement，156 U.PA.L.REV.229
(2007); Howell E.Jackson，Variation in the Intensity of Finan-cial
Regulation：Preliminary Evidence and Potential Implications，24 YALE J.ON REG.253
(2007)。②See，e.g.，David A.Skeel，Jr.，Governance in the Ruin，122 HARV.L.REV，696，697
(2008); CURTIS J.MILHAUPT & KATHARINA PISTOR,LAW AND CAPITALISM：WHAT
CORPORATE CRISES REVEAL ABOUT LEGAL SYSTEMS AND ECONOMIC DEVELOPMENT AROUND THE
WORLD (2008).③有关政治对规则制定和公司法中权力分配的影响的讨论，参见David Charny，The Politics of Corporate
Convergence，in CONVERGENCE AND PERSISTENCE IN CORPORATE GOVERNANCE 296 (Jeffrey
N.Gordon & Mark J.Roe eds.，2004); Tracy A.Thompson & Gerald F.Davis，The
Politics of Corporate Control and the Future of Share-holder Activism in the
United States，5 CORP.GOV.152 (1997)。④See，e.g.，Jennifer G.Hill，The Rising Tension
Between Shareholder and Director Power in the Common Law
World，CORP.GOV.(forthcoming 2010).⑤COMMITTEE ON CAPITAL MARKETS
REGULATION，INTERIM REPORT OF THE COMMITTEE ON CAPITAL MARKETS REGULATION xi
(Nov.30，2006，revised version released Dec.5，2006).For a summary of the
Committee?s recommendations，see Hal S.Scott，What is the United States Doing
About the Competitiveness of its Capital Markets，22(9) J.INT’L L.& REG.487
(2007).⑥See The Madoff Affair：Con of the Century，THE ECONOMIST，Dec.20，2008，at
28; Joanna Chung & Tom Braithwaite，Dodd Plans Self-funding of SEC through
Fees，FIN.TIMES，Nov 10，2009
（讨论了麦道夫丑闻之后，对证劵交易委员会施压，让其采取更加激进的形式进行监督）。⑦比如，2008年，奥马巴总统批评小布什政府信奉放松监管措施，致使美国监管当局玩忽职守，并声称重大金融改革将是他当政时期的重中之重。See
Joanna Chung & Andrew Ward，Obama Signals Change with Choice of
Schapiro,FIN.TIMES，Dec.19，2008，at 05.See also Roberta Romano，Does the
Sarbanes-Oxley Act Have a Future?，108 Yale Law & Economics Research Paper
No.385 (2009),available at http：///sol3/pa
pers.cfm?abstract_id=1404967 （讨论了当前政治环境下削减监管的局限性）。⑧这一言论出自当时的证劵交易委员会主席Harvey
Pitt。See Albert R.Hunt，Loud Words，Little Action，WALL ST.J.，Jul.11，2002，at
A17.Mr.Pitt would later resign from the posi-tion in November 2002 in
controversial circumstances.See Gerard Baker，SEC Chief Quits Amid Political
Furore，FIN.TIMES，Nov.6，2002，at 1; Joshua Chaffin，Spitzer Glitz and a Humbling of
Harvey Pitt：Attorney-General Role in Pitt?s Downfall，FIN.TIMES，Nov.7，2002，at
10.⑨比如，International Corporate Governance Network
(ICGN)将当前的金融危机归责于监管的失败，并认为更严格的监管不可或缺。参见Kate Burgess，Global Crisis?Blame the
Regulators，Says Investors Group，FIN.TIMES，Nov.10，2008，at
18.⑩在谈及监管不足的成本时，科菲教授继续说道：“这些成本可能会突然毫无征兆地显现。我们必须要找到过度监管和监管不足之间的平衡（两者都很危险）”。John
C.Coffee，Jr.，Financial Crises 101：What Can We Learn from Scandals and
Meltdowns—from Enron to Subprime?,in THE CREDIT CRUNCH AND THE LAW 37
(R.P.Austin ed.，2008).）
　　保护股东是普通法系国家
“后安然”时代不同的改革措施所共有的目标。但是，此目标的具体实现方式则不尽相同，分歧来自于同时强调股东参与权和只注重保护股东权益。
　　在美国，“后安然”时代监管改革明确的优先事项和重要的立法目的是对股东权益的保护，而非股东的参与权和控制权的扩大①。《萨班斯—奥克斯法》在“前言”中确认了这一改革的宗旨②。然而，由于《萨班斯—奥克斯法》并未赋予股东就有关董事选举程序类似的事项以更大的参与权，因而被批评者视为“致命的立法遗漏”③。美国
“后安然”时期的立法仍然很少关注高管的薪酬问题④。（①Jennifer G.Hill，Regulatory
Responses to Global Corporate Scandals，23 WIS.INT’L L.J.367，392 (2005); Donald
C.Langevoort，The Social Construction of Sarbanes-Oxley，105 MICH.L.REV.
(2007).②《萨班斯—奥克斯法案》在前言中写道“通过提高公司披露（无论是为了遵循证券法的要求还是其他目的）的精确性和可靠性，来保护投资者”。但该法案并没有为股东参与公司治理提供更多的机会。参见Roberta
S.Karmel，Should a Duty to the Corporation Be Imposed on Institutional
Shareholders?，60 BUS.LAW.1，2 (2004) （认为《萨班斯-奥克斯法案》加强了公司法中股东至上范式）。Cf.Donald
C.Langevoort，The Social Construction of Sarbanes-Oxley，105
MICH.L.REV.ff (2007) （认为尽管该法案原本的目的是股东保护，但其长期效果并不是投资者保护，而是提高公共可问责性）。③See
William B.Chandler III & Leo E.Strine，Jr.The New Federalism of the American
Corporate Governance System：Preliminary Reflections of Two Residents of One
Small State，152 U.PA.L.REV.953，999 (2003); Donald C.Langevoort，The Social
Construction of Sarbanes-Oxley，105 MICH.L.REV.ff
(2007).④《萨班斯—奥克斯法案》中仅有两条，即304和402条，直接提到了这个问题。参见Jennifer G Hill，New Trends in the
Regulation of Executive Remuneration，in DIRECTORS IN TROUBLED TIMES 100 (R.P
Austin & A.Y.Bilski，eds.，2009).）
　　值得注意的是，尽管占据主导的美国公司法范式对股东权益的中心问题作了如是规定，但是从历史上来看，英国和澳大利亚公司股东获得的公司治理权远远超过美国股东，比如公司章程修改、会议召集、董事的任命和辞退①。事实上，美国公司法和证券法在弱化股东对公司治理显性和隐性的影响上，显示出了与众不同的力度②，在公司并购领域也是如此。有学者正在探究，在英国和美国并购制度下出现股东和董事之间权力分配显著差异的原因。③（①See，e.g.，Lucian Arye Bebchuk，The Case for Increasing
Shareholder Power，118 HARV.L.REV.833，847-50 (2005).Events surrounding News
Corp.?s 2004 move from Australia to Delaware provide a good snapshot of many of
these differences.See generally Jennifer G.Hill，Subverting Shareholder
Rights：Lessons from News Corp.?s Migration to Delaware，63 VAND.L.REV.1
(2010).②Martin Gelter，The Dark Side of Shareholder Influence：Managerial Autonomy
and Stakeholder Orientation in Comparative Corporate Governance，50 HARV.INT’L
L.J.129，134 (2009).③参见John Armour & David A.Skeel，Jr.，Who Writes the Rules
for Hostile Takeovers，and Why?—The Peculiar Divergence of U.S.and U.K.Takeover
Regulation，95 GEO.L.J.，1730-32
(2007)（认为英国并购制度的自我监管性质可能可以解释监管制度对股东权益的明显偏好，而美国的司法传统明显偏好管理者的利益）。参见Paul Davies
& Klaus J.Hopt,Control Transactions,in REINIERR.KRAAKMAN ET AL.，THE ANATOMY
OF CORPORATE LAW：A COMPARATIVE AND FUNCTIONAL APPROACH 157，172
　　由于股东权利存在着历史性法律差异，其他普通法国家的“后安然”改革与美国《萨班斯—奥克斯法》所代表的改革路径恰恰相反。进一步强化股东控制权是英国和澳大利亚改革的一个明确主题。这表明立法者认为，加大股东对公司治理中的参与力度能防止经营权滥用和预防公司倒闭。
　　此外，非普通法系国家和地区也实施了旨在增加股东参与的改革措施，而不只是规定保护股东权益①。例如，欧盟《关于股东权利的指令》②（以下简称“欧盟指令”）的立法目的就是旨在确保机构投资者在欧盟上市公司中能更有效地参与公司治理和行使表决权。这些上市公司大多处于大股东的控制之下并受大陆法系传统监管理念的影响。③（①See generally Jennifer G.Hill，Regulatory Show and Tell：Lessons
from International Statutory Regimes，33 DEL.J.CORP.L.819，826-29
(2008).②指2007年欧盟通过的2007/36/EC号指令，目的在于清除阻碍股东在资本市场行使投票权的一些限制，特别是在跨国领域。See
DIRECTIVE 2007/36/EC OF THE EUROPEAN PARLIAMENT AND OF THE COUNCIL of 11 July
2007 on the exercise of certain rights of shareholders in listed
companies，http：//eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ：L：：：EN：PDF.最后访问时间：日。③See，e.g.，Arthur
R.Pinto，The European Union?s Shareholder Voting Rights Directive from an
American Perspective：Some Comparisons and Observations，32 FORDHAM INT’LL.J.587
　　澳大利亚的“后安然”改革似乎基于这一潜在假设：股东是公司丑闻的受害者而非共谋者，增加股东权力能够提高经营者的可问责性。澳大利亚有关改革的政策文件①中包含了一些指引性的规定，说明增加股东参与②、促进股东积极主义③和授权股东干涉所投资公司董事的决策行为等措施的必要性④。（①Corporate Law Economic Reform Program (Audit Reform and
Corporate Disclosure) Bill 2003，Explanatory Memorandum.澳大利亚对跨国公司丑闻反应的产物Corporate
Law Economic Reform Program (Audit Reform and Corporate Disclo-sure) Act 2004
(Cth) (“CLERP 9 Act 2004”)
于日获得通过。该法案的大部分条款于日开始执行。②See，e.g.，Corporate Law Economic Reform
Program (Audit Reform and Corporate Disclo-sure) Bill 2003，Explanatory
Memorandum，4.271-4.280，Shareholder Participation and Information.③id.at
1.4.④Id.at 4.174.）
　　在英国，由于财务丑闻，各种提倡更大程度股东民主和参与的豪言壮语也是随处可见①。股东参与是2003年《希格斯委员会报告》②一个重要的潜在意旨。这个报告是《英国公司治理联合准则》得以完善的基础③。希格斯委员会的建议旨在强化非执行董事在公司的地位，培育非执行董事和大股东之间的重要关系和积极对话机制④。到全球金融危机期间，英国更加强调股东参与。2009年，英国公布的一份关于银行和其他金融机构在此次危机中作用的著名报告《沃克评估报告》⑤主张，机构投资者积极主义可以保护公司免受金融市场失灵之害。这份评估报告还建议，通过一份《管理守则》促进机构投资者参与公司治理，以提升公司的长期盈利能力和降低由于错误战略决策所致的公司灾难性失败等风险⑥。报告还呼吁机构投资者制定指南，说明它们将在何时以何种方式采取积极主义行为⑦。（①See Oliver Morgan,Labour Fosters Investor Revolt：Manifesto
Pledge to Encourage Shareholder Activism，THE Reform in the UK：A Progress
Report，ECGI Working Paper No.27/-28 (2005)，available at
http：///abstract=644203.OBSERVER，Apr.4，2004，at 1.See generally Eilis
Ferran，Company
Law.②《希格斯委员会报告》是继《英国公司联合治理准则》得以初步确立的Cadbury报告、Greenbury报告和Hampel报告之后，对公司内有效的内部监督机制的建立和完善问题进行制度设计，由Higgs专门委员会负责检讨非执行董事的职责与绩效而形成的一份报告。该报告全面检讨了英国上市公司非执行董事制度，详细评估了非执行董事的职责、独立性和责任，探讨了非执行董事的招聘、任命、培训、任期，阐述了非执行董事与董事会、董事长、执行董事、股东、董事会下属提名委员会、报酬委员会、审计委员会、公司秘书的关系，并针对1998年公司治理联合准则的相关规定提出全面的修订建议。伦敦证券交易所根据该报告和Turnbull报告、Smith报告所提出的建议全面修订1998年联合准则，颁布了2003年公司治理联合准则，从而形成了当前英国堪称最为完善的公司治理准则。③See
Financial Reporting Council (“FRC”)，Press Notice 75：FRC Issues Revised Combined
Code，July 23，2003，available at http：//www.frc.org.uk/press/pub0311.html.④See
generally Jennifer G.Hill，Regulatory Responses to Global Corporate Scandals，23
WIS.INT’L L.J.367，390 (2005).panies Act
2006的改革更进一步，甚至提议通过提名赋予持有股份的间接投资者投票权来鼓励股东参与。参见Companies Act 2006 (U.K.)，Part
9。⑤David Walker，Walker Review：A Review of Corporate Governance in UK Banks and
Other Financial Industry Entities.Final Recommendations,available at
http：//www.hm-treasury.gov.uk/d/walker_review_261109.pdf
(Nov.26，2009).⑥同上，第53页。⑦See Principle 4，Stewardship Code (U.K.).Id.at
　　在英国和澳大利亚的“后安然”改革措施中，最具争议的是在公司薪酬问题上股东参与的增加①。与美国一直有着股东建议表决的历史传统不同②，其他普通法系国家和地区并不存在股东无约束力投票制度的先例③。但是，英国和澳大利亚两国分别于2002年和2004年通过改革，要求在批准董事薪酬报告时，必须有一份不具约束力的股东会年度决议④。欧洲2004年《关于董事薪酬的建议》也规定了同样针对薪酬政策的股东投票制度。⑤（①See generally Jennifer G.Hill,Regulatory Show and Tell：Lessons
from International Statutory Regimes，33 DEL.J.CORP.L.819，829 (2008).②See
generally Brian R.Cheffins & Randall S.Thomas,Should Shareholders Have a
Greater Say Over Executive Pay?Learning from the US Experience，1
J.CORP.L.STUD.277 (2001); Lucian Arye Bebchuk & Jesse M.Fried，PAY WITHOUT
PERFORMANCE：THE UNFULFILLED PROMISE OF EXECUTIVE COMPENSATION 51-52 (2004).③See
Jennifer G.Hill,Regulatory Show and Tell：Lessons from International Statutory
Regimes，33 DEL.J.CORP.L.819，830-31 (2008).④至于英国，参见Directors’ Remuneration Report
Regulations 2002，S.I. (UK)。有关需要股东同意董事薪酬的条款参见Companies Act 2006 (U.K.)第
439 条款。在澳大利亚，参见Corporations Act 2001 (Cth)，§ 250R(2)，于2002年引入。参见Larelle Chapple
& Blake Christensen，The Non-Binding Vote on Executive Pay：A Review of the
CLERP 9 Reform，18 AUST.J.CORP.L.263
(2005)。⑤股东投票权分成有约束性和无约束性的。日的Commission
Recommendation引入了有关上市公司董事薪酬的恰当机制。See also Guido A.Ferrarini，Niamh Moloney &
Maria-Cristina Ungureanu，Understanding Directors’ Pay in Europe：A Comparative
and Empirical Analysis 25，Law Working Paper No.126/2009 (August 2009) (available
at http：///sol3/pap ers.cfm?abstract_id=1418463).）
　　或许是因为该项机制在英国并没有实质降低董事的薪酬水平，股东无约束性投票制度的效率价值一直受到质疑①。但是一些证据表明，这种表决权在英国和澳大利亚已经取得了显著的效果。早期的实证研究表明：在偏离最佳实践原则的情况下，这种投票机制作为对薪酬支付的“愤怒性约束”（outrage
constraint）是具有效率的②。费莱和马伯尔（Ferri和Maber，2009）的一项研究指出，从英国引入股东无约束性投票制度以来，管理层薪酬（尤其是现金补偿）对负经营业绩的敏感性得到了提升。研究者认为，这种情况是与英国政府防范“奖励失败”的政策相一致③。（①Jeffrey N.Gordon，“Say on Pay”：Cautionary Notes on the
U.K.Experience and the Case for Shareholder Opt-in，46 HARV.J.ON LEGIS.323
(2009).②Kym Sheehan，Is the Outrage Constraint an Effective Constraint on
Executive Remuneration? Evidence from the UK and Preliminary Results from
Australia，March 3，2007，available at
http：///abstract=974965).③Ferri和Maber通过实证研究来探究英国对管理层薪酬投票的问题。Fabrizio
Ferri & David Maber，Say on Pay Votes and CEO Compensation：Evidence from the
U.K.，June 2009，available athttp：///sol3/papers.c
fm?abstract_id=1420394.For discussion of the Ferri/Maber study，see Jeffrey
N.Gordon，“Say on Pay”：Cautionary Notes on the U.K.Experience and the Case for
Shareholder Opt-in，46 HARV.J.ON LEGIS.323，344-46 (2009).）
　　尽管从股东无约束性投票制度开始实施以来，澳大利亚的大多数公司股东就经常对薪酬报告投票表示反对①，但在英国这一情形则相当少见②。然而在2009年，大量反对公司薪酬报告的表决开始出现在许多英国的主要公司内，如贝尔威③、英国石油公司④和培生集团（即《金融时报》的母公司）④。在苏格兰银行2009年的股东年会上，前所未有的94.42%的股东反对董事（会）薪酬报告⑤。（①See Jennifer G.Hill,Regulatory Show and Tell：Lessons from
International Statutory Regimes，33 DEL.J.CORP.L.819，832-36 (2008).②Jeffrey
N.Gordon，“Say on Pay”：Cautionary Notes on the U.K.Experience and the Case for
Shareholder Opt-in，46 HARV.J.ON LEGIS.323，343
(2009).③在贝尔威股价下跌28%且销售额下降50%的情况下，公司仍声称董事会已经同意将超过63万英磅的奖金奖励给高管时，股东就开始反对其公司的董事会薪酬报告。这些奖金占了高管人员薪酬的55%。Sharelene
Goff,Bellway Pay-Outs Prompt Concern，FIN.TIMES，Jan.5，2009，at 19; Robert Cookson
& John O’Doherty,Bellway Investors’ Vote Goes Against
Bonuses，FIN.TIMES，Jan.17，2009，at 13.④See William MacNamara & Kate
Mackenzie，Protest Vote Over BP Pay Packages，FIN.TIMES，Apr.17，2009，at 20.④See Ben
Fenton，Pearson Pay Deal Opposed at AGM，FIN.TIMES，May 2，2009，at 15; Richard Wray
& Julia Finch,Shareholders Revolt at Pearson AGM Over Executive Pay，THE
GUARDIAN，May 2，2009，at 40.⑤See Jane Croft & Andrew Bolger，Thumbs Down for
RBS Pay Report Reject RBS Pay Report，FIN.TIMES，Apr.4，2009，at 12.）
　　在澳大利亚，股东的反对票比例也在增加①。根据澳大利亚生产力委员会（以下简称“生产力委员会”）2009年的一份关于高管薪酬的报告统计，在澳大利亚证券交易所上市的200家最大公司中，有近5%的公司年连续两年收到25%或以上的反对票②。生产力委员会建议，如果董事会对大量的股东反对票不做回应，则应继续加强股东的权力。生产力委员会的报告认为，为实现强化股东权力的目的，应在股东对高管薪酬的建议表决权和依澳大利亚法律股东所享有的无条件罢免上市公司董事的权利联系起来③。该委员会还主张，当在股东年会上连续有25%或以上的投票反对公司薪酬报告时，股东应当作出如下决议：罢免签发薪酬报告的董事，重新选举新的董事以填补其职位空缺④。另外，此委员会的报告还建议通过立法修订，禁止作为主要管理层人员的董事和高管参加无约束性表决会议⑤。（①see Australian Government Productivity Commission Inquiry
Report No.49，Executive Remuneration in Australia，Dec.19，2009，at
282-85.②同上，第296页。③See Corporations Act 2001 (Cth)，§
203D.④如果该决议的支持率超过50%，董事会必须在90天内召开股东大会，重新选举董事。Australian Government Productivity
Commission，Productivity Commission Inquiry Report No.49,Executive Remuneration
in Australia，Dec.19，2009，Recommendation 15，XL.⑤Id.at Recommendation
4，XXXVII.）
　　值得注意的是，尽管股东参与在英国和澳大利亚公司法下均得以提高，股东利益的首要地位却已受到挑战。英国2006年《公司法》第172条根据“开明的自利”①的公共政策，规定了一个新的成文法责任，要求英国的公司董事应促进公司的成功，并在作出决定时考虑相关者的利益②澳大利亚近期也公布了两份报告，对公司社会责任和股东利益的问题均予以关注③。报告中的一个重要主题就是董事的责任范围，以及澳大利亚法律所允许的董事考虑利益相关者或更广泛的社区利益的具体程度④。此外，一些英国和澳大利亚研究全球金融危机方面的报告还指出，应对重新确定在股东权益之外考虑更广泛的利益相关者的高管薪酬相关联的“利益基准”的必要性给予关注⑤。（①开明的自利的思想可追溯至洛克。亚当·斯密在《国富论》和《道德情操论》中所强调的人性假设也是一种“开明的自利”，即不妨害他人和公共利益的自利。作为经济学研究起点的经济人假设，“理性和开明的自利”是其中最基本的内涵。②See
generally，The Right Hon.Lady Justice Mary Arden，Clause 173 (Section 172)：The
UK?s Proposed Re-Formulation of the Directors’ Duty of Good Faith，in COMPANY
DIRECTORS AND CORPORATE SOCIAL RESPONSIBILITY：UK AND AUSTRALIAN PERSPECTIVES
20，20 (Austin ed.，2007); Andrew Keay,Tackling the Issue of the Corporate
Objective：An Analysis of the United Kingdom?s ‘Enlightened Shareholder Value
Approach’，29 SYD.L.REV.577 (2007)。③Parliament of Australia，Parliamentary Joint
Committee on Corporations and Financial Services，Corporate
Responsibility：Managing Risk and Creating Value (2006); CAMAC，The Social
Responsibility of Corporations：Report (December 2006).④Shelley D.Marshall &
Ian Ramsay，Stakeholders and Directors’ Duties：Law，Theory and Evidence，U.of
Melb.Legal Studies Research Paper No 411 (2009) (available at
http：///sol3/papers.cfm?abstract_id=1402143).⑤See Jennifer
G.Hill,New Trends in the Regulation of Executive Remuneration，in DIRECTORS IN
TROUBLED TIMES 100 (R.P.Austin & A.Y.Bilski eds.，2009).）
　　在美国，全球金融危机似乎也促使了该国的立法者和监管者偏离旨在保护股东权益的传统政策，而走向一个意在重构市场信心的扩大股东权力的战略①。美国现在正在进行一个大范围的有关股东控制权的法律改革计划②，尽管有很多美国的评论者对此表示担忧③。对股东参与态度的改变有两个明显的例证：一是美国证监会拟通过的14a-11号规则④，将赋予股东查阅公司提名董事委托材料的权利；二是关于高管薪酬的股东无约束性投票制度，出现在了美国近期的改革建议中⑤。上述美国改革建议已成为激烈辩论的主题。股东选举问题则被视为“激烈无情的政治争斗”⑥。这一评论印证了伯利和多德教授的观点：权力的掌控者和他们的臣民之间存在着持久的战争，现代公司也不例外⑦。（①Bratton & Wachter，supra note 57.②See generally Jennifer
G.Hill,The Rising Tension Between Shareholder and Director Power in the Common
Law World，CORP.GOV.(forthcoming 2010); Bratton & Wachter，supra note
57.③See,e.g.,id.; Lynn A.Stout，The Mythical Benefits of Shareholder Control，93
VA.L.REV.789，808 (2007); Stephen M.Bainbridge，Director Primacy and Shareholder
Disempowerment，119 HARV.L.REV.，); Martin Lipton & William
Savitt,The Many Myths of Lucian Bebchuk，93 VA.L.REV.733，734，748-49 (2007); Iman
Anabtawi，Some Skepticism About Increasing Shareholder Power，53 UCLA
L.REV.561，598 (2006); Vice Chancellor Leo E.Strine，Jr.，Toward a True Corporate
Republic：A Traditionalist Response to Bebchuk?s Solution for Improving Corporate
America，119 HARV.L.REV. (2006).④See Press Release，Securities and
Exchange Commission,SEC Votes to Propose Rule Amendments to Facilitate Rights of
Shareholders to Nominate Directors，SEC Press release no. (May
20，2009),available at http：//www.sec.gov/news/press/6. Brett
McDonnell，Setting Optimal Rules for Shareholder Proxy Access (Minnesota legal
studies research paper no.10-03，University of Minnesota Law
School，Minneapolis，Minnesota
2010).⑤“股东决定薪酬”标志了公众对全球金融危机之间高管过高薪酬的强烈反对。作为接受救助的条件，就有很多“股东决定薪酬”的提议。比如，“股东决定薪酬”出现在2009年Shareholder
Bill of Rights中，Corporate and Financial Institution Compensation Fairness
Act中也有提议。Shareholder Bill of Rights中的很多内容都包含在有关金融服务监管的提案，即Restoring American
Financial Stability Act中。⑥See，e.g.，J.A.Grundfest，The SEC?s Proposed Proxy Access
Rules：Politics，Economics，and the Law，65 BUS.LAW.361 (2010).⑦ADOLF
A.BERLE，JR.& GARDINER C.MEANS，THE MODERN CORPORATION AND PRIVATE PROPERTY
　　在20世纪早期，伯利教授就论述了当代公司法的许多重大问题，包括股东的作用、股东和董事之间的权力分配、限制经营权的监管技术等。正如本文所述，相比伯利教授所处的时代，近期公司法中股东的作用正在变得更加不固定、更加不可预期、更加具有争议性。不管怎样，伯利教授引领的公司法当代发展的道路依然清晰可见。他最先关注并付诸研究的问题，今天仍能引起巨大的思想共鸣。
　　（对外经济贸易大学法学院 王云鹏 丁丁 译 丁丁 校）
　　Jennifer
G.Hill，澳大利亚悉尼大学法学院公司法教授，欧洲公司治理研究所研究员；研究领域：公司法、比较公司治理、股东权利、高管薪酬、公司兼并等。其研究对澳大利亚和国际范围内的公司法改革有重要影响，曾担任澳大利亚公司法教育协会主席（）。——译者注&
版面编辑：卢达
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