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中日房地产泡沫比较分析
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你可能喜欢对比日本当年，中国是否会发生房地产泡沫破灭？
过了个中秋小长假，好像房地产又火爆了一把，各地排队买房的场面人山人海，本月以来，各地网签的新房也都创了新高。颇有去年年初，股市上涨时，各证券公司排队开户的场景。同样，人们都高喊着：“再不买，就买不到了……”稀缺的效应，比刚发售的IPONE
如此高位的房价，买到就真的一定赚到吗？May be，我不以为然。我只是觉得，随着房价的持续上涨，价位越高，越危险。而且，在这么高的价位，无论是房贷还是成交，都放了量，在任何市场中，高位放量，都是危险的讯号。今年，我也是多次撰文提示风险了，风险就在那里，信与不信，全凭自己掌握。这篇文章，也是关于房地产方面，提示风险的最后一篇，此后，我也无须多言，冷暖自知。
如果，我们对于眼前的事情看不清，那不妨让我们回顾一下日本当年发生房地产泡沫泼灭时的来龙去脉，多与少吧，或许能给我们一种参考或规避风险的价值，也是这篇文章的意义。我不是说，日本当年发生的，我们就一定会发生，但至少，我们能从中汲取一点点经验或教训，对于我们未来所要走的路，能是一种警醒，少走一点弯路。文章的结尾，我会简单总结一下，我个人从中得到的一些感悟，对错与否吧，仅是个人观点。
好了，下面开始介绍一下日本90年代房地产泡沫的起始和结束。大致分为四个阶段：“泡沫准备阶段，泡沫形成阶段，泡沫高涨阶段，泡沫泼灭阶段。”
泡沫准备阶段：其实，这个阶段，就是财富积累的阶段。为什么要设这个阶段，因为这个阶段是必经的一个阶段，就好比，你要吹起一个泡沫，必须要先准备好一瓶泡泡水一样，没有准备，万事都做不成。
日本房地产真正发展起来是在85年之后，85年之前，日本的住宅市场并非完全的商业化市场，80%以上的普通工薪家庭住的都是公团房、县营房、市营房、社宅之类的公益性住房。这一点跟中国80、90年代差不多，中国当时实行的是福利分房制度。不过，日本当时的经济水平，在制造业的带动下，发展迅猛，短短几十年，日本经济就从战后的一滩泥潭，发展到了世界领先水平。日本当年经济的发展引擎，到底是怎么发展起来的呢？我把它归咎于“四大红利”的影响。
第一个红利：婴儿潮。二战结束后，日本出现了生育高峰，许多年轻人因战争推迟结婚生育，导致生育过于集中，年这一时期的人口出生率高达3.3%~3.43%，这就是第一代婴儿潮。随后的几年，出生率虽有所下降，低于3%，人口增长率也在1%以上。高的出生率，给了后面日本发展制造业带来了大量的廉价劳动力。
第二个红利：热钱涌入。二战结束后，亚洲地区，接着又爆发了朝鲜战争，日本由于美军的进驻，其庞大的军需和个人消费，大大刺激了日本企业的投资和生产，给了战后的日本极大的推动力，日本经济的潜在力量得到了恢复和发展。因接着又爆发了越南战争、海湾战争等，日本成了一个世界上为数不多没有冲突的地方，使得日本一时成为了一个资金的避风港，外资大量涌入。这给日本当时的经济发展，带来了急需的资金。
第三个红利：科技。战后日本为了更快速的恢复和发展，当时的日本城府制定了一系列扶持高科技的政策，使得当时日本的科技发展有了一个好的环境，学术界，开始不断涌现出诺奖得主，制造业、企业管理方面，也都陆续涌现不断革新的技术和管理水平。日本的科技水平，突飞猛进，日本生产的汽车、电子产品，也逐步领先世界水平，并大量出口。
第四个红利：全球市场旺盛的需求。上个世纪六七十年代，世界各地陆续从战争的泥淖中爬出来，并开始稳定，强大的需求给了日本产品大量出口的良机，再加上后来中国的改革开放，使得日本的电子产品有了更为广阔的销售之地，而这又使得日本的经济发展更为强劲。
这四个红利，从人力到资金，再到科技与市场，使得日本的制造业发展迅速，上世纪70年代末，日本的汽车、家电制造技术不仅可以与欧美抗衡，有些已经处于国际领先地位，产品大量出口海外。制造业发展，给了日本的经济发展带来了强大的动力。上世纪80年代初期，日本仅用几年时间连续赶超意大利、法国、英国和德国，成为亚洲第一强国和仅次于美国的世界第二大强国。
日本的经济发展，使得居民开始变得富裕，又因日本 1985年签署的“广场协议”，日元大幅升值的同时，使得日本居民的个人财富一下子增加了至少20%，日本居民变得更加有钱。
有钱就一定会嘚瑟，接着就是：泡沫形成阶段。
不过，日元的大幅升值，给了日本制造业带来了沉重的打击。再加上，随着东南亚和中国等发展中国家的崛起，发展中国家的低价格会给日本的制造业带来致命威胁，因为在单纯的价格竞争面前，日本的制造业只有死路一条。日本依靠先进的工业制造技术、通过来料加工、出口工业制品带动日本经济繁荣的路，似乎已经到了尽头。给日本经济带来繁荣的制造业，陷入了既要与发展中国家的低价格抗争，又要承受日元升值重压的两难境地。日本城府意识到了日本所面临的困境，要想保持日本经济继续的高速增长，必须寻找新的经济增长点。
不动产！85年日本开始全面放开不动产市场，寄希望通过不动产来让日本经济继续保持高速的发展。让日本人已经鼓鼓的腰包去投资不动产，无疑是让日本经济解“燃眉之急”的有效通道。开启商业化的不动产市场，对日本农村的地主也是一个最大的利好，当时执政党(自民党)的最大支持者就是以地主为核心的农协。
日本城府开始加速全面推行住宅商品化，商业银行开始大量为居民购房发放贷款，贷款利率大幅下调(见下图)，日本的房价也由此开始了急速攀升。
日本国民，对于城府诸多的不动产优惠政策，就如同找到了一个可以让纸币保值的避风港，把大笔资金投入不动产市场。
泡沫高涨阶段：
当大笔资金涌入不动产市场而使不动产开始升值的瞬间，一个潘多拉盒子——保有需求被打开了。日本的不动产属性开始了悄然的改变，由【使用需求】转向【保有需求】，后果也就可想而知了。再加86年高达2位数的货币增发量，到了87年，在绝大部分日本人眼里，土地已经成了最值得保有的资产。
面对如此之大的市场需求，日本各大银行对土地展开了激烈争夺。通常情况下，银行对土地抵押融资是按土地评价值的70%贷出，北海道拓值银行以120%提供融资，由此可见土地在银行眼里已经成了金矿。随着日本不动产价格的急速攀升，投向不动产的资金也越来越多，全国的不动产开发项目一个赛过一个大，整个日本“莺歌燕舞”，连银座这种日本最高档的红灯区也成了普通人可以光顾的地方。
伴随经济发展和房地产的开发，土地价格尤其是主要城市的土地价格不断上涨，1985年东京大阪的土地价格比战后初期猛涨了10000倍。88年，不动产业持续数年的高额利润让丰田汽车、富士重工、日立电机等等这些日本实体经济的领头羊再也按耐不住，开始大举进入不动产业（是不是和中国全行业都投资房地产很像）。下图是日本土地价格走势图：
房地产的兴盛，使得日本开始不断侵占农田用地开发房地产，日本土地的稀缺，又加剧了房价的更迅猛发展，一时间，东京成了全世界最贵的城市，东京的土地价格，可以买下整个美国。东京的所有楼产总价值是东京GDP的200%，此时的东京，早已失去了理性，更多的投机因素在支撑着东京的房价，支撑着日本虚高的资产价格。
日本人成为了世界上最富有的人，并在全世界买买买，买下了纽约最有代表性的建筑洛克菲勒中心，还购买了美国文化的象征之一哥伦比亚影业公司。在洛杉矶，日本人购买了闹市区几乎一半的房地产。在夏威夷，96％的外国投资来自日本，并且主要集中在饭店、高级住宅等不动产方面。到上世纪80年代末，日本人共购买了美国10％的不动产。
美国人还担心，照此下去，有一天，日本人会买走自由女神像！
生活在1985年-1991年之间的日本人只有一个想法，就是日本经济只会更好，“不买房，再等30年……”
这个虚假的繁荣，在1989年-1990年间达到了顶点。此时的日本城府才发现，因为房地产的过度繁荣，已经严重挤压了制造业的发展，银行的贷款几乎全部是高房价作为抵押。一旦楼价波动，会出现大面积坏账，不止银行受损，连支柱型产业都因过多的配置房地产而遭殃。
泡沫泼灭阶段：
就在不动产的过度发展已经严重影响到了日本经济的未来发展方向时，日本城府决定给市场降温。90年3月27日，日本银行出台了《控制不动产融资总量的通知》，日本各大银行突然停止购房贷款，这一《通知》被后来称为日本泡沫经济崩溃的“发火点”。当年8月，日本银行又把短期贷款利率上调到6%。更有甚的是92年大藏省又出台了地价税(征收额度为财产继承税评估值的0.3%)，让已经一蹶不振的不动产业更是雪上加霜，每年0.3%的地价税，竟然能让位于城市最繁华地段的高端百货业的商品利润超过20%，可见地价税对房价的抑制力。
第一个倒下的是金融系统，1990年，日本股市断崖式下跌（见下图），日经股票市场平均亏损44%，相关股票平均下跌55%。日本股票价格的大幅下跌,使几乎所有银行、企业和证券公司出现巨额亏损。为了保住自己，他们必须抛出另外一些资产来获得流动性，这就是所谓的系统性风险。公司破产导致其拥有的大量不动产涌入市场，顿时房地产市场出现供过于求，房价开始出现下跌的趋势。与此同时，随着日元套利空间日益缩小，国际资本开始撤逃。
起初刚下跌时，日本的老百姓，大都还抱有一丝幻想，再等等，说不定只是暂时的调整，构不成大的影响，日本经济发展前景很明朗，日本地少人多，房地产肯定还会接着涨。谁知，接下来的是踩踏式蹦盘。就跟股市中K线一样，一旦破位，大家都着急卖，越着急卖就越卖不出，大家一起抢跑道的同时，只会使得房价跌的更凶猛。
1991年，日本不动产市场开始垮塌，巨大的地产泡沫自东京开始破裂，迅速蔓延至日本全境。土地和房屋根本卖不出去，陆续竣工的楼房没有住户，空置的房屋到处都是，房地产价格一泻千里。房地产价格的暴跌导致大量不动产企业及关联企业破产，紧接着，作为土地投机主角的非银行金融机构因拥有大量不良债权而陆续破产。几种因素的叠加，加速了日本房地产经济的全面崩溃。
楼市一旦进入下行通道，很难再扭转，只不过，一线城市相比二线城市有一定的弹性。日本包括东京在内的六大都市和全国楼市从1992年陷入跌势，三大都市圈（东京圈、大半圈、名古屋圈）跌幅大于平均，但楼市稍稍企稳，三大都市圈就率先止血，恢复涨幅，而整体楼市再度下挫时，三大都市圈又陷入暴跌，超逾平均水平，而地方圈房地产跌势则根本没有回旋的余地。
给这些机构提供资金的银行因此拥有了巨额不良债权，开始出现破产倒闭。当年，日本21家主要银行宣告产生1100亿美元的坏账，其中1/3与房地产有关。1991年7月，富士银行的虚假储蓄证明事件被曝光。紧接着，东海银行，协和琦玉银行也被揭露出来存在同样的问题。大量银行丑闻不断曝光，使日本银行业产生了严重的信用危机。数年后，几家大银行相继倒闭。“土地神话”的破灭，中小银行的破产，证券丑闻的暴露……接连的打击让日本民众对资本市场丧失了信心。此后，受到亚洲金融危机、次贷危机等国际大势的影响，日本房地产市场再也未能重回辉煌。
据2005年日本国土交通省发表的地价统计数据，日本全国的平均地价连续14年呈下跌趋势（见下图）。与1991年相比，住宅地价已经下跌了46%，基本回到了地产泡沫发生前1985年的水平；商业用地下跌了约70%，为1974年以来的最低点。2008年，日本国土交通省调查数据显示，日本的房屋空置率达到了13.1%，高于1988年的9.4%，是至今为止的最高水平。
尽管经过了长达20年的艰难调整，但日本房地产市场依然疲软。自1990年，日本股市、楼市泡沫相继破灭，日本经济从此一蹶不振，俗称让日本“失去的二十年”。
回过头来，再让我们看一下，当年日本城府为什么要接连出台限贷加息的金融政策，是他们没有想到这些政策会导致股市暴跌，楼市蹦盘吗？而且，在股市、楼市已经开始明显暴跌的92年，大藏省为什么还要出台地价税，让不动产业丝毫得不到喘息机会呢？
准确地说：不是90年的政策有问题，而是85年日本全面开放不动产市场，寄希望通过不动产来让日本经济继续保持高速发展的政策有问题。在不动产市场全面开放的85年-89年，日本以及世界的变化让日本城府清楚的看到了85年所犯这一政策错误的严重性。90年以后的政策不过是对85年所犯错误的紧急更正。
在经历了房地产泡沫崩溃的日本学术界比较主流的观点是：房地产泡沫是不是需要被捅破主要由社会因素来决定。那么，日本为什么要捅破泡沫呢？
有的人说为了保护汇率，有的人说是为了保护农业，最核心的因素，可能是日本城府认识到了中国的快速崛起，认识到了日本制造业在越来越高的成本下将逐渐丧失竞争力，所以日本城府为了日本未来的长远发展，果断出手抑制资产泡沫重塑制造业。虽然日本在泡沫经济破灭后失去了十年甚至二十年，但日本制造业在资产泡沫后仍保持了极高的竞争力，至今仍然日本制造是世界最好的产品之一。
不过，泡沫泼灭，最惨不过普通的老百姓。昨日还月薪100万日元的高级白领，一下子就还不起房贷了，房子被银行收走外，还背负着巨额的债务。
看过了，日本房地产泡沫的形成阶段和高涨阶段，反观当下的中国，是不是跟日本当年很像呢？无非也是，人口红利下，制造业发展经济，有了一定经济基础，发展房地产，形成泡沫，继续鼓吹泡沫，见顶，然后泡沫泼灭。唯一不同的是，日本当年为保有其制造业，保有未来经济的发展空间，选择以加息的方式，主动刺破房地产泡沫，而中国现阶段，当局不太可能以加息的方式，来主动刺破泡沫，但不知，是否会被动刺破。到底有哪些因素能够影响到房地产泡沫泼灭呢，我想差不多应该有三点。
一是，房地产的挤出效应。过度发展房地产，势必会给其他产业造成一定的挤压效应。而跟房地产相关的产业，因需求的减少，出现了严重的产能过剩，继而再依赖房地产发展经济遇到了瓶颈。经济发展开始减速，而经济下行，又会使得房地产的继续发展失去基础。房地产业属于资本市场，要么经济发展，带动房地产的发展，要么，货币宽松，补充经济发展下滑带来的资本缺失。目前，中国经济下行压力大，现在的房价也只靠货币宽松来支撑着了，下图是中国房价与M2的走势图，可以看出，房价与货币宽松高度相关。
&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&中国M2（黄线）与房价（蓝线）
二是，资金外流。经济发展减速，会给资金的吸引力大大减弱，热钱会开始流出。再加上，美联储的加息，人民币的贬值，会使得资本外流加速，资本大量的外流，也会给房地产的发展带来抽血效应，继而让房地产的泡沫以失去根基式的坍塌。据彭博社1月25日报道，中国2015年资本外流总额或达1万亿美元，创彭博行业研究自2006年开始追踪该数据以来的最高纪录，2015年资金外流总额比2014年全年资金外流1343亿美元的7倍还多。随着人民币的持续贬值，2016年资金外流压力依然很大。
三是，超杠杆下的断供潮。经济下行，会使得人们购房还贷的压力越来越大，直至出现大面积断供，银行为了保住风险，会选择抛售房产，一旦银行开始选择抛售房产，就会使得人们也争先恐后的抛售，以致形成连锁反应，房地产泡沫也会在顷刻间覆灭。
那么，大面积的断供潮是否会出现呢？目前好像还没有出现，但是人们买房的杠杆水平，已经达到了历史新高。“居民购房贷款新增额/新增商品房销售额”可以很好地刻画居民购房的边际杠杆率。11年中国房贷销售比仍处17.3%低位，此后一路上行，15年已达36.7%，而16年上半年更是高达56.5%。2016年上半年，新增房贷/新增地产销售，也创历史新高，达到42%，也接近美国金融危机期间峰值水平，而居民房贷/收入，2015年底的就已经达到了0.46，这已经超过日本地产泡沫时期的水平，而美国次贷危机时期这一数字为0.5。新增房贷/GDP达到了6.4%，不仅远超日本历史高点（3.0%），也接近美国历史峰值（8.0%）。这都意味着居民购房边际杠杆率或已接近极限！
杠杆疾速攀升，偿付压力山大。9月13日，国家统计局也公布了1-8月份房地产市场的相关数据，据统计显示，今年1至7月份个人按揭贷款13305亿元，增幅高达54.6%。目前中国按揭贷款还款负担率为39%，居民的收入的近40%，都拿出来还贷，可见居民还贷压力巨大。而这一数据，在2015年还只有28%，2011年、2012年在20%以下。一旦实体经济继续萎缩，影响到人们的就业，那么大面积的断供即会顷刻间爆发。
以上三点，是我觉得能影响到中国房地产泡沫被动破灭的因素。随着房地产的挤出效应，依靠货币宽松来维系虚高的资产价格，不可持续。货币宽松，会使得货币贬值压力增大，再加上美联储的加息，资金外流会加剧。居民的超杠杆水平，虽然短时间没出现问题，但是其所带来的风险是巨大的。现在看似繁荣的堡垒，其实内部已经相当脆弱。
9月15日，美国经济咨询公司Longview
Economics的一项最新研究显示，随着过去一年中国一线城市房价的疯狂上涨，深圳已成为全球房价第二贵的城市，仅次于加州圣何塞。自2015年初以来，这座城市的房价平均上涨了76%，卖掉北上深的房子，也可以买下半个美国。美国媒体CNBC
引用了他们的研究，定性中国房市，如同1637年著名的荷兰“郁金香热”泡沫。荷兰在17世纪曾掀起一阵“郁金香热”。投机买卖推动着昂贵且罕见的郁金香球茎的价格疯狂飙升，无数家庭因此而破产，整个国家的经济也跌至低谷。
Economics的首席执行官Chris
Watling告诉CNBC：“我们就这些数据反反复复检查了七遍，因为我发现它们实在是难以置信”。无可争议的是，现在中国的房地产已经积聚了越来越多的风险，能量越高，预示着带来的破坏力越大。压垮它的最后一棵稻草是什么，我也不知。或许是美联储加息，或许是当局的去杠杆。
好了，就分析到这吧，对比了日本当年90年代房地产泡沫泼灭的来龙去脉，又分析了如果当局不和日本当年一样，主动捅破房地产泡沫，又有哪些因素能影响到中国房地产泡沫的被动破灭，相信，我们应该有所判断。最后，还是说一些个人对此的一点感悟。
一国的经济发展，还是鼓吹起的金融泡沫，受益最多的永远不是普通的居民，而是那些有权有资本的资本阶层，而泡沫的破灭，损失最大的却是最普通的老百姓。日本房地产泡沫的破灭，最惨的莫过普通居民，房子被银行收走外，还背负着沉重的债务。其实，泡沫的实质，也是一种社会财富的再分配机制，你被迫参与其中，但角色设计中，你永远是被抢劫的那个。可怕的是，这一切都是在市场名义下进行的，似乎一切都是公平的，那些看似冠冕堂皇的名义，不过是些洗劫你财富的勾当罢了。
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只要没有大的金融危机，深圳的房价就得往上涨，因为最好的行业和最好的人才都涌向这里。